Ilustración: James Ferguson
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Por Martin Wolf / Publicado en inglés en el Financial Times el 2/23

¿Cuánto estímulo fiscal es demasiado? El debate acerca de esta cuestión entre los economistas que apoyan los objetivos de la administración estadounidense de Joe Biden se ha vuelto intenso. Eso no es malo: la política debería debatirse. En esta crisis, como durante la crisis financiera de 2008, hay que evaluar los riesgos de hacer demasiado poco frente a los de hacer demasiado.

Pero una cosa está clara: el hecho de que se haya distribuido demasiado poco estímulo en 2009 no significa que mucho más que eso deba ser lo correcto actualmente. La política debe ser juzgada por su idoneidad en las circunstancias actuales, al mismo tiempo reconociendo las incertidumbres y el equilibrio de riesgos.

Teóricamente, yo no tengo ninguna objeción en cuanto a enormes gastos fiscales. De hecho, en enero de 2009, yo sostuve que EEUU debería haber tenido un déficit fiscal del 10 por ciento del producto interno bruto (PIB) hasta que se recuperaran los dañados balances del sector privado. Poco después, yo argumenté que teníamos que aprender de Japón si queríamos comprender los peligros que enfrentan las economías occidentales. También he reconocido desde el principio que una pandemia es una emergencia, más bien como una guerra. De hecho, la política necesitaba entrar en pie de guerra.

Sin embargo, es fundamental reconocer la diferencia entre una pandemia y una crisis financiera o una guerra. A diferencia de una crisis financiera, Covid-19 no necesariamente creará un exceso de deuda privada incobrable que probablemente suprima la demanda de forma indefinida. Más bien, los balances de las personas que han ganado bien y gastado poco han mejorado. Una vez más, a diferencia de una guerra, la pandemia no destruye el capital físico. Por lo tanto, es muy probable que las economías se recuperen con verdadera solidez una vez que el miedo a la enfermedad haya disminuido. De ser así, la parte dominante de la respuesta de política fiscal planificada no debería estar encaminada tanto hacia el alivio a corto plazo sino más hacia “reconstruir mejor”, promoviendo un aumento sostenido de la inversión pública y privada.

Éste es el contexto en el que debe entenderse el debate sobre el paquete fiscal de US$1.9 billones de la administración Biden. No es un debate filosófico, sino uno acerca del tamaño, del momento y de la naturaleza del paquete. El protagonista ha sido Larry Summers, ex secretario del Tesoro estadounidense y principal asesor económico de Barack Obama, apoyado por Olivier Blanchard, ex economista jefe del Fondo Monetario Internacional (FMI). Ambos son keynesianos y partidarios de la administración Biden. El Sr. Summers incluso desarrolló la teoría del “estancamiento secular”, la cual justifica la dependencia de la política fiscal.

El Sr. Summers recientemente cuestionó la sensatez del paquete en un artículo en el Washington Post. Él argumentó que el estímulo equivalente al 13 por ciento del PIB (los US$900 mil millones que ya se habían promulgado más los US$1.9 billones) “era muy grande, especialmente en una economía con condiciones financieras extraordinariamente relajadas; con pronósticos de crecimiento razonablemente rápidos; con necesidades de gasto público aún sin cumplirse; y con un enorme exceso de ahorro privado. Los déficits presupuestarios en 2021 en los planes propuestos se acercarán rápidamente a los niveles récord de la Segunda Guerra Mundial como porción de la economía”.

Ésta es, indudablemente, una preocupación razonable. El crecimiento de la oferta monetaria ampliada es extraordinario. El FMI ha pronosticado sólo una pequeña brecha entre el PIB real y el potencial en EEUU para 2021. Es muy posible que la expansión monetaria y fiscal en esta escala sobrecaliente enormemente la economía estadounidense. Frente a esto, no vemos un significativo resurgimiento de las expectativas de inflación, mientras que es probable que el exceso de capacidad perdure en la economía mundial en su conjunto.

Algunos analistas parecen ver un significativo aumento de la inflación como inconcebible porque no ha sucedido en un largo tiempo. Éste es un mal argumento. Muchos alguna vez pensaron que una crisis financiera mundial era inconcebible porque tampoco había sucedido en un largo tiempo. En la década de 1960, muchos pensaron que el repunte inflacionario de la década de 1970 era igualmente inconcebible.

Hoy en día, muchos parecen creer que un menor desempleo no aumentará la inflación. Pero, en algún momento, el exceso de demanda seguramente elevará los precios y los salarios. En ese momento, las expectativas de inflación comenzarán a moverse permanentemente al alza. Las décadas de 1970 y 1980 nos enseñaron que reducirlas nuevamente es muy costoso, no sólo económicamente, sino también en términos de la credibilidad del gobierno.

Estas preocupaciones no deben tomarse como un argumento en contra de ningún otro paquete fiscal estadounidense. Pero si el Sr. Biden pudiera ignorar el momento político, tendría más sentido optar por un paquete de apoyo más pequeño ahora y proponer un gran programa de inversión a mediano plazo más adelante. Mientras tanto, él podría ver cómo iba la recuperación antes de proponer otro programa de apoyo a corto plazo. Pero el punto de vista de la administración claramente es que tiene un margen de oportunidad para alterar la vida de las personas y, por lo tanto, debe “actuar en grande” ahora y no más adelante. La administración también claramente cree que el equilibrio del peligro se inclina más hacia el lado de hacer muy poco que del de hacer demasiado. Debemos tener la esperanza de que la decisión que está tomando al promover este enorme paquete resulte ser la correcta.

Lo que está claro es que un gran paquete será aún más importante para la eurozona, donde el impacto económico de Covid-19 sobre el PIB fue peor que en EEUU y donde la recuperación parece que seguramente será más débil. Éste tampoco es un argumento en contra de cambiar el equilibrio del estímulo de la política monetaria a la fiscal. Tal cambio es deseable, dado que las políticas monetarias agresivas tienden a promover una excesiva asunción de riesgos en las finanzas.

Si se promulga, el paquete de US$1.9 billones será un arriesgado experimento. No sería malo si terminara siendo un poco menor que el propuesto actualmente. Independientemente de lo que se decida, un punto está claro: el éxito del paquete es de inmensa importancia. Demostrar que un gobierno activo puede ofrecer cosas buenas al público es esencial para la salud de la democracia estadounidense. Yo realmente espero que la apuesta de la administración Biden tenga éxito.

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