Haber dependido mucho tiempo del dinero fácil puede originar nuevas dificultades a medida que la Fed aumenta las tasas de interés.
La inflación es lo único que preocupa a los inversionistas en este momento. ¿Hasta dónde llegará? ¿Cuánto tiempo durará? ¿Se puede frenar en Estados Unidos sin tener una gran recesión?
Se pueden hacer comparaciones útiles con la época de alta inflación de los años 70 y principios de los 80. Pero hoy en día también hay muchos factores que son únicos de este momento, y hacen que sea inusualmente difícil predecir exactamente cómo se desarrollará la compresión cuantitativa. A continuación, tres "comodines" de la inflación que vale la pena considerar.
El primero es el modo en que sobre dimensionamiento financiero de la economía podría repercutir en los esfuerzos de la Reserva Federal para frenar la inflación. Las décadas de tasas de interés bajas, junto con varios grandes episodios de flexibilización cuantitativa tras la crisis financiera de 2008 elevaron tanto los precios de los activos como los niveles de deuda.
Los inversionistas minoristas están más expuestos a las acciones que hace una década, gracias al crecimiento de los fondos con fecha límite que invierten más en renta variable durante la parte inicial de su horizonte temporal, así como a el trato de juego competitivo dado a las operaciones bursátiles. Todos nos hemos acostumbrado a una economía en la que crece la riqueza de los activos financieros. Entonces, ¿qué ocurre cuando los precios de los activos caen inevitablemente cuando suben las tasas de interés?
Es posible que esto suponga una presión mayor de la prevista sobre los presupuestos gubernamentales. Como señalaba el analista Luke Gromen en una reciente edición de su boletín, los ingresos fiscales de EEUU se han correlacionado mucho más con el aumento de los precios de los activos en las dos últimas décadas que en el pasado. De hecho, ambos han subido y bajado más o menos en sincronía desde 2001. Si los mercados se mantienen a la baja, eso implica que los ingresos fiscales también bajarían. El déficit federal aumentaría en consecuencia, y haría que el gobierno estadounidense tenga que endeudarse más en un momento en el cual las tasas de interés están subiendo.
Eso podría, a su vez, crear dificultades con la balanza de pagos y obligar al banco central a dar un giro de 180 grados para volver a bajar las tasas. Dado que los inversionistas extranjeros están menos dispuestos a financiar los déficits de EEUU en estos días, éste es un riesgo al que hay que prestar atención. Es un proceso complicado que podría desarrollarse de muchas maneras, pero la cuestión es que la dependencia de Estados Unidos del dinero fácil y de un ciclo económico que se extendió durante muchas décadas podría tener un complejo y preocupante efecto de rebote macroeconómico.
El segundo gran comodín del ciclo de inflación es la vivienda. Aunque el estímulo relacionado con la pandemia creó un auge inmobiliario en muchos países, no es el mismo tipo de auge que vimos en el período previo a la crisis financiera. Tal y como señalaba un reciente informe de TS Lombard, las bajas tasas de interés solo explican una tercera parte del aumento de la demanda inmobiliaria.
Además, no se ha producido el mismo aumento de solicitudes de hipotecas durante la pandemia que en el período previo a la crisis de las hipotecas de alto riesgo. Los préstamos hipotecarios de los últimos años son de mucha mayor calidad y la mayoría están vinculados a tasas de interés fijas. Esto significa que, aunque las tasas suban, no vamos a tener las mismas cantidades masivas de ventas forzadas por parte de personas que ya no pueden pagar sus viviendas.
¿Qué pasa con las personas que compran por primera vez? Un estudio de la Reserva Federal de Nueva York parte de la base de que cada aumento de 100 puntos básicos en las tasas de interés hipotecarias reduce las ventas de inmuebles en un 10 por ciento aproximadamente. Pero eso es en un mercado de vivienda "normal", y el mercado posterior a la pandemia no lo es, desde luego.
El trabajo desde casa, que evidentemente no va a desaparecer en muchas empresas y para muchos empleados, ha provocado importantes cambios geográficos en el mercado de la vivienda, ya que la gente busca más espacio en lugares más alejados de sus puestos de trabajo. Aunque todavía no se han asentado las cosas, un nuevo trabajo académico descubrió una fuerte correlación entre el aumento del precio de la vivienda y las zonas de Estados Unidos en las que es más probable que la gente trabaje desde casa.
Entonces, ¿cuál es el resultado final? Aunque los mercados más especulativos pueden ver una disminución de la inflación de la vivienda y correcciones de los precios a medida que suben las tasas (ya lo estoy notando en algunas zonas rurales fuera de Nueva York, donde los propietarios de segundas viviendas pagaron de más en el pico de la pandemia), muchas zonas pueden seguir manteniéndose robustas.
Como señala el informe de Lombard, el Covid-19 ha alterado el patrón de migración interna estadounidense. Esta tendencia puede tener un resultado similar a la forma en que la adopción masiva del automóvil después de la Segunda Guerra Mundial condujo al crecimiento de los suburbios y a la expansión de la población hacia el oeste.
Parece claro que el crecimiento demográfico actual se produce tanto en el oeste como en el sur del país. Esto, aunado a un aumento demográfico de personas treintañeras, la mejor edad para comprar una vivienda, puede hacer que los mercados de la vivienda a nivel nacional se mantengan más fuertes durante más tiempo del que muchos piensan.
Por último, está la cuestión de los mercados laborales estadounidenses. Aunque se ha hablado mucho del aumento de los salarios, de un mercado laboral sobrecalentado y de la rigidez de los aumentos salariales, creo que es muy posible que se esté exagerando esta parte del problema inflacionario.
Mientras que la inflación anual de los precios al consumo en mayo fue del 8,6 por ciento, los salarios subieron un 6,1 por ciento, según la medición del crecimiento salarial de la Fed de Atlanta. Esto apenas se acerca al objetivo del 2 por ciento, pero no es suficiente para seguir el ritmo de la inflación. La inflación en sí misma no está siendo impulsada por las demandas de los empleados o el estímulo de la pandemia, sino por la política de la Fed a largo plazo — concretamente, por la guerra en Ucrania. En que tiempo y condiciones termine dicha guerra quizás sea el mayor comodín de todos.
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